경의 현재가치
※ PVFD = (재무적 곤경이 시제로 발생할 경우의 비용에 대한 현재가치) (재무적 곤경이 발생할 확률)
② 재무적 곤경을 고려한 기업가치
※ VL = VU + G - PVFD
→ (기업가치=순수자기자본기업으로서의 기업가치+레버리지의 이득-재무적 곤경의 현재가치)
즉, 여기에서 알 수 있는 것은 재무적 곤경의 확률은 레버리지의 증가에 따라 증가할 것이므로 부채의존도의 증가에 따라 재무적 곤경의 현재가치도 증가하게 된다는 것이다. 따라서 부채비율이 높은 기업에서는 재무적 곤경의 확률이 크기 때문에 기업가치의 하락이 큰 폭으로 발생할 수 있다.
(4) 대리인비용
1) 대리인 문제와 대리인 비용
대리인 문제란 채권자와 주주 그리고 주주와 전문경영인 사이에 발생하는 이해관계의 마찰이다. 이러한 대리인문제 때문에 발생하거나 대리인문제를 해결하기 위해 기업 또는 주주들이 부담하는 비용을 대리인 비용이라고 한다.
2) 대리인비용의 종류
① 경영자의 낭비적 소비
기업의 경영자는 자신의 지위를 이용하여 낭비적 소비를 즐김으로써 자신의 효용을 증가시키려는 경향이 있다. 이러한 경영자의 낭비적 소비는 주주들의 비용으로 충당되 기 때문에 기업 가치의 하락을 가져온다. 따라서 경영자의 낭비적 소비는 주주가 부담 하는 대리인 비용을 발생시킨다. 이러한 낭비적 소비로 인한 주주의 부의 감소는 자기 자본의 대리인비용이라고 할 수 있는데 이는 외부주주로부터 조달된 자기자본이 클수 록 그 크기가 증가하게 된다.
② 고위험투자의 유인
일반적으로 주주들은 고위험의 투자를 선호하는 경향이 있다. 투자안의 투자액 전체 를 자기자본만으로 조달할 경우에는 주주들이 모든 투자위험을 부담하기 때문에 위험 이 적은 투자를 선택하고자할 것이다. 그러나 투자액의 많은 부분을 부채로 조달할 경 우에는 주주들은 가능한 한 위험이 큰 투자안을 채택하여 투자성과가 나쁠 경우 손실 의 대부분을 채권자들에게 전가시키고 주주는 소액의 자기자본투자액만을 잃어버리게 되지만 투자성과가 좋을 경우에는 부채의 원리금을 제외한 모든 투자성과를 주주들이 가져가게 된다. 따라서 이 때문에 발생하는 것이 부채의 대리비용이다.
3) 대리인비용과 자본구조결정
자기자본의 대리인비용은 부채의 비중이 클수록 감소하고 부채의 대리인비용은 부채의 비중이 클수록 증가함으로 기업은 총대리인비용이 최소화되는 수준에서 자본구조를 결정해야 한다.
(5) 정보비대칭
1) 정보비대칭의 정의
현실적으로 경영자는 기업의 미래성과에 대해 충분한 정보를 가지고 있지만 자본시장의 주주들은 그렇지 못한데 이렇게 경영자가 갖고 있는 정보와 투자자가 가지고 있는 정보의 양과 질이 차이를 보이는 상황을 정보비대칭이라고 한다.
2) 정보비대칭하에서의 자본구조 이론
① Ross의 신호이론
기본적인 내용
정보비대칭이 존재하는 상황에서 기업의 자본구조가 기업의 미래성과에 대한 경영 자의 정보를 투자자들에게 전달해 주기 위한 신호로 사용될 수 있다.
가 정
a. 경영자의 보수는 기업가치에 의존한다.
b. 경영자가 기초에 제공한 신호의 옳고 그름은 기말에 밝혀진다.
c. 경영자가 그릇된 신호를 제공하였다는 것이 밝혀지면 충분히 큰 벌금을 물게 된 다.
결 론
경영자의 보수가 기업가치에 의존하고 그릇된 신호에 대하여 충분한 벌금이 부과된 다면 경영자는 자본구조를 신호로 이용하여 기업의 미래성과에 대한 정보를 전달해 준다. 투자자들은 높은 부채비율을 성공적 기업성과의 신호로 해석하여 높은 기업가 치를 평가하고 낮은 부채비율을 빈약한 기업성과의 신호로 해석하여 낮은 기업가치 를 평가한다.
② Myers & Majluf의 자본조달 순위이론
기본적인 내용
경영자와 주주들 사이에 정보비대칭이 존재하는 경우 기업은 각 자본조달원천을 이 용하는 일정한 우선 순위를 갖고 있으며 이 우선 순위에 따라 실제의 자본조달이 이 루어진다.
가 정
경영자는 기업이 유리한 투자기회를 갖고 있다는 것을 알고 있고 투자자들은 그 정 보를 모르고 있으므로 자본시장의 주가는 유리한 투자기회에 관한 정보를 반영하고 있지 않다.
결 론
기업은 투자자금을 신주 발행으로 조달하기보다는 내부금융이나 부채에 의해 조달 하는 것을 선호한다. 또한 내부금융과 부채 중에서는 적은 조달 비용을 필요로 하는 내부금융이 선호된다.
※ 자본조달 우선 순위 : 내부금융 → 부채 → 혼성증권 → 신주발행
(6) 투자안의 수정현재가치
1) 수정현재가치의 의미
수정현재가치는 투자안의 가치에 자본조달결정이 미치는 효과를 고려하기 위해 사용하는 투자가치 평가의 방법으로서 투자액을 자기자본만으로 조달했을 경우의 순현재가치와 부채이용에 의해 얻어지는 효과의 합으로 나타내어진다.
※ 수정현재가치(APV) = 기본순현재가치 + 부채이용의 부수적 효과
2) 기본순현재가치(base-case NPV)
어떤 투자안이 자기자본만으로 조달되었을 경우 갖게 될 순현재가치
※ 기본순현재가치를 이용한 투자안 결정 예시
→ 베타계수 ― 0.5, 시장포트폴리오 기대수익률 ― 20%, 무위험수익률 ― 12%일 때 투자안의 현금흐름
제0기
제1기
제2기
제3기
제4기
제5기
순현금흐름
-9,000
2,200
2,800
3,400
3,000
2,400
(단위 : 만원)
※ 자기자본비용 = 무위험수익률+(기대수익률-무위험수익률) 베타계수
= 0.12+(0.2-0.12)(0.5) = 0.16
※ 기본순현재가치 = 2,200/1.16 + 2,800/(1.16) + … + 2,400/(1.16)5 - 9,000
= -44.81만원
→ 투자안의 NPV가 0보다 작으므로 이 투자안은 기각된다.
(7) 부채이용의 부수적 효과
１) 조달비용
자본조달에 따르는 마찰적 비용을 의미. 인수수수료, 자문료, 증권인쇄비, 인지대 및 잡비 등이 모두 포함된다.
２) 세금효과
부채의 법인세절약효과
３) 특혜금융의 이득
자본시장에서 결정된 이자율 또는 대출조건보다 유리한 조건으로 이용할 수 있는 자금에 의한 효과이다.
이러한 부수적 효과들을 투자안에 반영하여 수정현재가치를 구할 수 있다.
※ 수정현재가치(APV) = 기본순현재가치 - 조달비용의 현재가치 + 세금효과의 현재가치 + 특혜금융의 이득의 현재가치